【财经分析】债市生态进化论（下）——提高业务运行效率 企业债市场参与者将广泛获益

此前，由于国家发改委对企业债发行审批门槛较高，并且资金主要用于项目建设，因而过去企业债的违约率较其他信用债更低，具有“金边”效应。不过，也正是由于企业债发行审核偏严格，导致企业债发行份额占比逐年回落。

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目前市场最关注的莫过于，企业债发审划转证监会之后，对各方主体将有何影响？业内观点普遍认为，企业债发行审核职责划入证监会，有利于促进债市监管的进一步统一，简化市场发行人、投资人和多方中介机构业务所需流程，提高市场运行效率。未来在监管部门职责正式划转完成后，企业债的发行会更加市场化，年内发行规模也有望迎来回升。

市场对过渡期后政策预期不一 年内企业债发行有望迎来“补涨”

从存量规模看，截至2022年末，企业债存量规模2.12万亿元，较2015年下降9360亿元；存量企业债在2022年末占全市场的比例为9.0%，较2015年下降17.9%。从新发行债券看，2022年，企业债券发行规模为3681亿元，处于过去几年低点，发行规模在全市场占比3.3%，较2015年下降2.5%。

2023年前四个月，企业债发行规模有所下降，随着证监会审批提速，后期发行有望加速。数据显示，截至4月21日，企业债年内共发行138只，个别企业债正处于发行缴款期，目前年内发债合计融资规模约为1050.5亿元。同比来看，发行数量较2022年同期的212只有所缩减，发行规模则较去年同期的1610.77亿元，下降34.78%。

月度数据则显示，2023年1月和2月企业债发行规模均不大，月融资都在170亿以下，而3月份融资规模则快速上升至450.7亿，环比大幅增长359.43%。4月份较3月份虽有所下降，但发行数量和规模并不小。随着证监会已经核发的首批34个企业债券项目落地，合计542亿元的拟发行规模将助推4月或5月发行量再创年内新高。

展望后续过渡期之后的政策制定，目前企业债与由证监会审核的公司债在发行人、发行定价要求、担保要求、发行期限、募资用途、管制程序、信用基础等方面均有所不同，后续企业债或可能在证监会的监管下向公司债品种靠拢。

业内人士预计，在完成职责划转之后，企业债券的整体审核流程有望提速。虽然企业债券的发行人和公司债券的发行人重合度很高，但是企业债券审核更看重募投项目，所以审核标准或依然不同于公司债。

一位投行人士对新华财经表示，“企业债划到证监会之后，是保留独立的地位，还是划入公司债成为某一个专项债品种，以及前几年曾问世的项目收益专项公司债是否会‘重出江湖’，在正式政策落地之前，市场对相关领域的预测不一。”

“新规则新变化” 市场主体将在不同角度收益

目前市场最关注的莫过于，企业债发审划转证监会之后，对各方主体将有何影响？

对投资者而言，企业债审核权变更后的影响相对较小，中低评级企业债和公司债之间的品种利差或有所收窄。

据悉，受企业债发行审批要求影响，企业债发行主要以城投平台为主。而在城投债传统研究框架中，关注的更多是区域的经济基本面、债务压力和财政实力，平台公司的重要程度，以及平台公司自身的经营能力。信用债的研究框架、评级体系以及出入库标准更多是以发行主体为单位的，对于债券类型的关注度较小。

国君固收资深分析师王宇辰表示：“对于非银和银行理财投资者来说，净值化大背景下拉长久期的空间在弱化，叠加企业债的规模和占比逐年下降，企业债审核权变更后的影响较小。”

华福证券固收首席分析师李清荷表示，由于企业债的违约率低于其他类型债券，企业债与同类别公司债之间长期存在一定的品种利差，主要集中在AA级、AA+级和AA-级等中低评级上。若后续证监会将企业债和公司债的特性差异缩小，上述优势将不复存在，则中低评级的企业债与公司债的品种利差或将会有所收窄。

另有市场人士称：“从流动性角度来看，需要关注未来企业债的交易场所是否会调整，后续若转为交易所市场交易，流动性或边际减弱。”

对发行人而言，企业债的发行会更加市场化，整体发行期限或可能缩短。同时，部分弱资质的城投平台融资渠道或受限。

李清荷观点称，发改委企业债是带有政府信用背书的债券，与政府项目挂钩，因此通常企业债发行期限多为5年期、7年期和10年期这类长期限，若后续转到证监会改为市场化的发行后，预计企业债整体的发行期限将会有所缩短。

“从审核资质的角度来看，发改委审核下的企业债，核心是看项目建设，并不受交易所及交易商协会‘红橙黄绿’融资政策的影响。对于部分负债率较高的区域来说，通过公司债加杠杆的空间已较为有限。随着企业债审核划归证监会监管，债券的多重监管特征或逐步弱化。”王宇辰解释称。

华创证券固收首席分析师周冠南还提到：“由于企业债发行主体主要为城投平台和国有控股的产业类公司。此次变更后，城投平台的债券项目审核可能会更加关注主体的市场化运营能力和偿债能力，项目未来收益或将不再作为偿债资金来源的核心考核点。”

对主承销商而言，未来辅助发行的申报效率将有所提升。

周冠南称：“过去由于监管机构审批规则不同，需要按照监管部门的不同要求将信用评级报告、法律意见书等中介机构的评估文件上报监管部门。后续在统一监管的主体要求下，公司（企业）债发行审核材料趋于标准统一化，或有助于提高债券发行申报效率。”

某头部券商债券承做人士也对新华财经表示：“首先是申报文件和流程会逐渐统一，此前需要填报的诸如资产负债率指标、应收账款占比和补流比例等要求或将简化，对从业人员的业务要求有所‘减负’。”

“另一方面，此前企业债在受理后，审核员出具的书面反馈往往‘事无巨细’较交易所的反馈意见繁琐许多，未来相关领域的效率、透明度以及反馈意见都会精简不少。”该承做人士还表示，没有企业债主承销商资质的券商预计在本次改革之后将不再受限，这会使得部分没有企业债独主资质的中小券商明显受益。

总体来说，企业债发行审核职责划入证监会，有利于促进债市监管的进一步统一，简化市场发行人、投资人和多方中介机构业务所需流程，提高市场运行效率，从而充分发挥企业债券在支持国家重大战略、建设现代化产业体系等方面的重要作用，更好服务实体经济高质量发展和稳增长大局。