银行股还有戏吗？零售+数字化是救药吗？

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资料来源：Wind 邮储银行比工农中建“值钱”从表1可见，截至2月9日，在国有行中，估值最高的，不是工农中建，而是邮储银行，静态市盈率4.93倍，市净率0.62倍，均居国有行之首。邮储银行的业绩也最“靓”，2022年前三个季度，邮储银行实现净利润738.49亿元，增长14.5%，是唯一增速达两位数的国有行。前三季度的净资产收益率为9.17倍，仅次于建设银行。资料来源：Wind国盛证券认为，邮储银行的优势在于：业务方面，邮储银行实行差异化零售银行战略，将个人小额、涉农等领域贷款作为特色化经营、可持续发展的重要力量；资产质量方面，不良资产历史包袱轻，2022Q3末不良贷款率为0.83%，比上市国有大行平均不良率低55bps。交通银行在国有大行中估值最低，静态市盈率3.98倍，市净率0.44倍。与估值排名相对应，2022年前三季度交通银行实现净利润678.83亿元，增速5.47%，净资产收益率6.91%，在国有行中均处于低位。浙商证券在对交通银行三季报的点评中认为,22Q3末交通银行行不良率环比-4bp至1.41%，关注率、逾期率环比+3bp、+5bp至1.46%、1.32%，前瞻性风险指标有所波动，判断主要是对公地产领域风险继续暴露、疫情影响下零售相关风险压力上行。招商银行净资产的“市价”是华夏银行的3.65倍在股份行中，招商银行依然估值最高，截至2月9日，其静态市盈率7.03倍，市净率1.21倍。与估值相对应，其净利润增速也排在前面，2022年前三季度净利润1069.22亿元，同比增长14.21%，在股份行中增速位列第二。增速排名第一的平安银行同期实现净利润366.59亿元，同比增长25.82%，其估值在股份行中排第二名，截至2月9日静态市盈率6.02倍，市净率0.77倍。资料来源：Wind从净资产收益率指标看，市场未给净利润增速较高的平安银行较高估值也未失“公允”。2022年前三季度，平安银行净资产收益率8.93%，低于招商银行12.03%的水平。关于估值“排头兵”招商银行的竞争力，光大证券在对招商银行2022业绩快报的点评中认为：招行深耕零售业务30余年，零售业务具有较深的护城河，这种护城河在于切实以客户为中心的服务精神，追求极致的客户体验，以及由此带来的更大的客户粘性。股份行中估值最低的是华夏银行，截至2月9日，静态市盈率3.36倍，市净率0.33倍。在业绩增速及盈利能力方面，2022年前三季度其实现净利润170.76亿元，同比增长5.44%，净资产收益率5.65%，在股份行中均排在最后。相比而言，招商银行的静态市盈率是华夏银行的2.09倍，市净率是华夏银行的3.65倍。这意味着，招商银行的每1元净利润对应的股价，是华夏银行的2.09倍，每1元净资产对应的股价，是华夏银行的3.65倍。宁波银行、常熟银行领衔地方银行城商行与农商行的估值“第一名”与其净利润增速及净资产收益率并未呈现出完全的一致性，可能与其规模小，业绩波动更为明显相关。截至2月9日，城商行中兰州银行的静态市盈率12.5倍,位列第一，但市净率0.78倍，在城商行中排名第五，其2022年前9个月实现净利润13.46亿元，增长7.37%，增加在城商行中并不突出，净资产收益率4.46%，也排在末尾。综合考虑市盈率及市净率，宁波银行估值靠前。截至2月9日，宁波银行静态市盈率9.27倍，市净率1.38倍。其2022年前9个月实现净利润171.91亿元，增长20.16%，是六家增幅超过20%的城商行之一，净资产收益率10.94%，也在城商行中也较为突出。

资料来源：Wind民生证券研报认为，宁波银行的估值溢价在于四点：一是突出的市场化治理机制，高管持股市值高；二是精准客户定位，对公较早切换至深耕中小，零售端初始即定位于高端；三是2018年将将财富管理作为零售转型重点，目前基本退出高速投入期，转型成效逐渐释放；四是不良率处于上市银行领先水平，地产行业涉足较少。上市城商行中贵阳银行估值最低，截至2月9日静态市盈率3.34倍，市净率0.4倍。2022年前三季度贵阳银行实现净利润43.89元，同比增长0.89%，在城商行中处于相对低位，净资产收益率8.14%，在城商行中处于居中水平。农商行中常熟银行估值最高，截至2月9日静态市盈率7.64倍，市净率0.98倍，其2022年前9个月实现净利润20.79亿元，增长25.23%，增速在10家农商行中位列第二，净资产收益率9.91%，在农商行中处于较高水平。

资料来源：Wind光大银行在对常熟银行2022年业绩快报点评中认为：整体来看，公司盈利保持25%以上高增态势，可转债有望陆续转股，公司内源、外延资本补充能力较强，为后续规模扩张及业绩增长提供较强支撑；独具一格的MCP移动信贷展业模式+扎实信用风险管控基础+异地展业牌照优势共筑公司在小微业务护城河。农商行中渝农商行估值最低，截至2月9日静态市盈率4.05倍，市净率0.38倍，其2022年前三季度实现净利润92.42亿元，增长5.6%，增速在10家农商行中排在末位，净资产收益率8.52%，在农商行中排名居中。国信证券在近期发布的研报中认为，从不良贷款率、关注贷款率、逾期率、“不良/逾期”和不良生成率五个指标来看，渝农商行的总体资产质量处于上市农商行中下水平，仍有改善空间；在业务上零售优势显著，加强科技赋能，未来有望持续受益于成渝地区双城经济圈建设。高估值银行的共性：零售+数字化如前所述，上述拥有较高二级市场估值的商业银行均有“绩优”的特征，净利润增长及净资产收益率均排名靠前。而这些绩优商业银行多在业务结构上偏重零售业务。四家估值“第一名”中，除了宁波银行，其余三家的个人业务或零售业务（各家披露口径不同）收入占比均超过五成。根据半年报，2022年上半年，邮储银行个人业务收入占比71.95%，较2021年的69.6%进一步提升。邮储银行由邮政集团发展而来，“继承”了庞大的下沉网点覆盖，国信证券近期研报认为：邮储银行通过近4万个网点深入县域，客户数占全国人口的45%，拥有广大的零售客群；公司长期坚持零售银行战略，近年来进一步以AUM 为纲升级财富管理业务，深挖客群价值；公司现任代董事长、行长刘建军长期任职招行，拥有丰富的零售银行管理经验。其他类型银行中，2022年上半年，股份行中的传统零售大行招商银行零售业务收入占比为58.62%，估值第二的平安银行零售业务收入占比为55.9%；农商行中的估值最高的常熟银行个人业务收入占比为58.72%，估值第二位的瑞丰银行个人业务在2022年上半年收入占比为62.49%。城商行中估值最高的宁波银行个人业务收入占比为34.05%，与其他估值“第一名”相比占比较低。但宁波银行正在致力于“大零售轻资本”的经营战略。其他估值排名靠前的城商行未披露个人或零售业务占比，或占比相对不高。在业务逻辑上，零售业务面对的客群更加庞大，更加依赖金融科技提升效率。根据财报，上述侧重于零售业务的银行，尤其是零售大行，均对数字化较为重视，在财报中也有较大篇幅的相关披露。招商银行在半年报中披露，提升金融科技实力是其发展战略之一；2022年上半年其信息科技投入为53.60亿元，同比增长6.03%，收入占比3.26%。邮储银行在2022年半年报中披露其在加快数字化转型，用科技力量持续提升客户体验，新一代个人业务核心系统全面投产上线，开创了以分布式平台承载超6亿客户的转型之路；坚持创新驱动，在人工智能、区块链、云计算等关键领域深化应用，形成 “平台 +能力+应用”的金融科技创新应用格局。券商乐观已发布业绩快报的17家上市银行在2022年四季度普遍收入增速低于2022年全年。而随着房地产风险释放及疫情管控放开后经济转暖，券商对2023年的银行板块持乐观预期，2月以来多家券商给与银行业“买入”或“增持”评级。中泰证券认为，2023年行业增速预计自2季度触底回升。各项收入中，上半年由于存量重定价承压，下半年重定价因素全部释放不再拖累，预计下半年息差环比平稳，对净利息收入的同比负贡献度收窄，利息收入增长逐步企稳；手续费跟随资本市场行情低位缓慢回暖；其他非息收入由于2022年前高后低的基数原因，2023年将呈现前低后高的增长。光大证券认为在经济复苏预期下，持续超预期的信用扩张和政策维稳，可能进一步带动板块的绝对收益。对于近期银行股的调整，中银证券认为除国内外市场资金因素外，可能亦反映市场对长期的经济和地产的恢复幅度或仍谨慎；对于之后的判断，中银证券更倾向于随着经济数据发布，政策持续发力，或持续验证经济修复，改善预期，提振信心，并看好银行股表现。